李迅雷:2021年A股指数外现郑重 组织进一步分化

时间:2021-01-07 01:41来源:http://www.xmksdk.com 作者:影音先锋狠狠干 点击:

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  李迅雷专栏 | 蓬勃与分化——2021年中泰时钟资产配置通知

  来源:中泰证券资管

  作者:李迅雷 唐军

  概要

  2020年A股指数领涨全球主要股指,一方面股票型和同化型公募基金以及私募证券基金周围大添,为市场带来大量添量资金,另一方面注册制下IPO清晰挑速,增补了股市的供给,A股表现了“供需两旺”的蓬勃景象。展看2021年,注册制和退市制度将添速推进,资管新规过渡期临近到期,A股市场有看一连蓬勃,主要股指将外现郑重,但分化将进一步添剧,异国成长潜力的微弱市值股票将面临较大的估值下修压力。

  回顾2020,A股领涨全球。受好于吾国率先控制住新冠疫情并重启经济,2020年全球主要股票指数中,A股指数涨幅居前。但市场分化清晰,固然指数涨幅较大,但全市场个股涨幅的中位数只有2%旁边,有40%以上的个股是下跌的。

  中泰时钟宏不都雅指标系统跟踪:

  1) 经济产出:2021年上半年也许率维持回升态势。根据中泰时钟产出维度的领先指标,产出添速明年上半年将维持回升态势,下半年能够取决于接下来的财政、信贷以及房地产调控等政策的倾向和力度。

  2) 通胀维度:随着经济企稳恢复,通胀压力将添大。从以前一年货币超发的力度、经济产出缺口、输入性通胀压力三个方面来看,随着产出缺口转正,通胀压力会添大。

  3) 政策维度:货币政策仍处于较宽松的状态;名誉膨胀力度恢复至2014年的程度,进一步膨胀能够会受到地方当局稳杠杆和房地产调控政策的约束;今年的财政政策清晰比以前两年积极,主要受好于地方当局专项债额度的大幅升迁,2021年财政声援力度能够难以超过今年。

  2021年资本市场主要驱动因素展看:注册制改革和资管新规过渡期临近能够是市场阶段性的主要驱动因素。注册制和退市制度改革添速将深切影响A股的市场风格,幼市值绩差股存在较大的估值修复压力。资管新规过渡期临近到期将对信托、保险、银走理财等机构的资产配置和居民的财富配置产生主要影响,有利于资金流入公募基金和股票市场。

  2021年大类资产配置不都雅点:

  1) A股:指数外现郑重,组织进一步分化。资管新规实走有利于给A股带来添量资金,注册制下IPO挑速增补股市供给,A股有看强化卓异劣汰,既利于筛选出牛股也必要面对较高的镌汰率。看好科技和消耗的永远逻辑,中游制造业能够受好于疫情造成的全球供答链的重构。

  2) 港股:具有较高的相对配置价值。港股相对全球主要市场具有矮估值和高股息率的特征。随着腹地投资者投资港股比重升迁,港股相对配置价值凸显。

  3) 美股:分化极致,对矮利率倚赖度高。

  4) 债券:利率维持波动,名誉利差能够扩大。

  5) 黄金:受好美元矮利率,紧盯全球央走黄金贮备动向。

  6) 大宗商品:国内经济苏醒和全球央走放水利好大宗商品。

  一、2020年市场回顾:A股领涨全球

  1.1 全球主流股指中A股涨幅居前

  受好于吾国率先控制住新冠疫情,重启经济,2020年A股总体的外现优于全球股市。在主流股指中,2020年以来的涨幅(截止12月15日),A股创业板指涨幅居首位,纳斯达克指数其次,沪深300、中证500、中证1000挨次排随后,涨幅均超过标普500、印度、日本、欧洲等主要股指。

  从个股来看,A股中有58%的个股涨幅为正(未统计2019年后上市的次新股),6%的个股(218家)涨幅超过100%,16%的个股涨幅超50%。

  1.2 A股外现分化清晰

  从走业板块来看,大消耗和科技板块涨幅更大,周期和金融外现相对较弱。中证优等走业中,涨幅前三的走业别离是中证消耗(+62%)、中证医药(+47%)、中证可选(+42%);而跌幅居前的三个走业是中证能源(-13%)、中证电信(-9%)、中证公用(-4%)。

  从风格来看,2020年A股市场一连了2019年以来的成长占优的风格。从中证800成长指数和价值指数相对中证800等权指数的走势来看,成长指数相对涨幅清晰,而价值指数相对大幅走弱,仅在11月有所逆弹。

  值得一挑的是,中证龙头指数在2019年之前的走势与中证价值相关度比较高,而2019年以来走势分化。这逆映了在2019年之前,大盘龙头股与矮估值的价值风格股重相符度较高,而近两年龙头股实在定性溢价得到清晰表现,而矮估值的传统走业的非龙头股外现隐微偏弱。

  1.3 2020年A股资金面:供需两旺

  2020年A股市场主要的添量资金来源于股票型和偏股同化型公募基金周围的大幅增补,这能够受好于资管新规下信托、银走理财等固收产品的收入率消极和周围缩减。自2017年以来行为A股主要添量资金的外资流入(北上资金)在2020年有所放缓。而A股市场的主要供给(资金流出)来源于IPO新股和产业资本的减持,两者在2019年下半年以来清晰挑速。

  2020年A股市场资金面表现“供需两旺”的特征,资金面的净流入对A股走势的影响清晰。

  1.4 注册制下IPO挑速

  2020年A股市场的一个主要转折是注册制改革的添速。IPO的家数和召募周围添幅清晰,再融资和退市家数有所添长。退市家数固然从2019年的10家增补到15家,但跟西洋成熟市场相比仍处于很矮的程度。

  注册制改革和IPO挑速对市场的风格影响清晰,注册制下业绩差的幼市值股票的壳价值消极,股价外现清晰弱于股指。

  二、中泰时钟宏不都雅指标系统跟踪

  2.1 经济产出维度:2021年上半年也许率维持回升态势

  从经济产出的领先指标来看,M1与M0以前12个月的添量差在拐点上领先名义GDP添速6个月旁边。该领先指标自2019年一季度触底回升,现在尚未展现向下拐点,预示着经济产出添速在2021年上半年维持回升态势的概率较大。2021年下半年的经济产出添速能够取决于接下来的财政、信贷以及房地产调控等政策的倾向和力度。

  2.2 通胀维度:异日通胀压力会添大

  中泰时钟从三个宏不都雅维度分析和预判通胀趋势:货币超发力度、经济产出缺口、以原油价格为代外的输入性通胀压力。从这三个维度来看,异日通胀压力会添大。

  2020年在新冠疫情影响下,全球央走都采取了极度宽松的货币政策,吾国货币政策相对郑重和约束许众,但M2的添量相对名义GDP的添量照样大幅上升了,异日通胀上走具备了货币政策基础。

  从经济产出缺口来看,2020年3季度最先,产出缺口渐渐转正。自然根据滤波算法计算的产出缺口能够由于疫情期间的变态数占有所失真,但随着经济进一步苏醒,产出缺口转正的能够性较大。

  从输入性通胀压力来看,全球央走大放水下,随着海外经济的企稳苏醒,输入性通胀压力能够清晰挑高。

  2.3 政策维度

  2.3.1货币政策

  从央走各栽货币工具投放的货币量以及银走间的货币利率来看,货币政策仍处于较宽松的状态。2019年以来,央走渐渐从数目调控为主转为价格(货币利率)调控为主。

  从名誉膨胀来看,名誉膨胀力度自2019年以来赓续恢复,现在已恢复至2014年的程度。中泰时钟名誉膨胀指标计算了商业银走的资产欠债外的膨胀力度和估算了银走外外营业周围的转折(可参考通知《中泰时钟:政策维度》)。从历史数据看,名誉膨胀对A股外现影响清晰。

  2.3.2财政政策

  中泰时钟财政声援力度综相符指标涵盖了公共财政支出开支以及政策性银走放贷、地方当局净融资(城投债、非标等)、PPP等准财政工具的影响。从综相符指标来看,2020年财政声援力度清晰大于2018和2019年,其添量主要来自于地方当局专项债的大幅添长。

  由于新冠疫情得到了控制,且地方当局杠杆普及偏高,明年地方当局专项债等财政工具能够会边际减弱。

  2.3.3监管政策

  监管政策的转折对资本市场影响清晰,中泰时钟政策维度下构建了一些指标进走跟踪监控。银走业总欠债的添量与社融添量之差能够逆映资金“脱实向虚”的程度,这一指标在2020年4月清晰拐头向下,也引首了利率债的转向。这与那时监管机构出台了一系列抨击资金空转的措施相对答。

  中泰时钟构建的并购重组综相符指标(遵命并购标的市值与原有市值的比例添权,即越是幼市值公司并购大市值标的,给予越高权重)对市场的市值风格有较好的预判作用。2016年4季度到2019年2季度期间,监管机构对并购重组以及定添再融资等采取了较厉的措施,使得并购重组活跃度大幅消极,幼市值股票的活跃度清晰降矮,外现较弱。但从2019年3季度以来,相关监管有所放松,并购重组渐渐恢复,有利于股票活跃度的升迁。

  三、2021年资本市场主要驱动因素展看

  3.1钻研阶段性的市场驱动因素,把握资产配置机会

  中泰时钟框架下的政策、经济产出、通胀三个维度能较好的分析和把握国内宏不都雅经济对资产价格的影响。但在某些时期,能够存在阶段性的市场主导因素,很难纳入到相对固定的分析框架下。比如2018年中美贸易冲突对投资者中永远信念的影响,能够对市场外现首到了主导作用。

  2020年发生的席卷全球的新冠疫情能够也是影响资本市场的阶段性主导因素。吾们及时开展了相关钻研,并在众个主要时点对疫情做出了前瞻性的预判,对把握A股、美股、原油、黄金等资产的配置机会挑供了协助。

  3.2 注册制改革能够是明年市场主导因素之一

  自注册制在科创板和创业板相继实走以来,IPO清晰挑速。随着注册制以及退市制度改革添速推进,以前由于审批制造成的A股专有的一些形象能够转折,注册制的周详实走是异日一段时间市场的主导因素。那么注册制改革将从哪些方面影响A股市场呢?

  3.2.1 注册制将缩短一二级市场的估值差:片面股票估值下修压力较大

  自科创板和创业板实走注册制以来,IPO的速度有清晰升迁,但据证监会、上交所、深交所官网上吐露的新闻来看,截止2020年12月28日,列队期待A股上市的企业仍有1100家旁边。

  列队上市的企业较众,有一片面因为是A股注册制实走不久,之前审批制下积压了一些想上市的企业。但更众的因为能够是A股一二级市场存在较大的估值差,大无数企业都存在较大的上市动力。

  理论上讲,一个成熟的注册制下市场,一二级市场之间的估值不同答该在相符理的周围内,一个企业只有真实存在融资需求时才有动力上市,否则不会情愿上市而稀释原有股东的股权。而当二级市场估值程度过高时,大量的企业会选择上市(套利),从而使二级市场估值压矮到相符理程度。

  所以,随着注册制的市场化程度添深,A股的片面公司(尤其是幼市值公司)存在估值下修的压力。

  3.2.2 市场化的退市制度推进,业绩差的幼公司将进一步受萧索

  行为注册制的配套,市场化的退市制度改革也将添速推进。这对以前A股市场永远存在的“壳股”形象将首到釜底抽薪的作用。以前买了股票被套了就一向拿着等解套这栽操作将不走走了,由于差股票很能够像香港市场上的“仙股”相通门可罗雀,末了退市。

  以前一些业绩很差、市值很幼的上市公司频繁被关注,也有不少末了议定借壳上市实现艳丽转身。所以,A股的幼市值股票成交活跃度和市值占比都一向偏高。以市值中位数以下的股票的市值占比为例,A股清晰高于其他市场。

  3.2.3 注册制强化卓异劣汰:超级牛股竖立在高镌汰率上

  注册制有利于股市发挥卓异劣汰的作用,造就和筛选出远大的公司和超级牛股。但从纳斯达克的数据来看,镌汰率也很高。注册制下的投资具有更高的专科门槛。

  纳斯达克市场成立以来,上市后累计涨幅超过1000倍的有6家,超过100倍的有50家以上,超过10倍的有200家以上。但是累计退市的公司超过10000家,现在处于上市状态的3000家旁边的公司中,也有片面公司股价矮于发走价。倘若以选到上市以来累计涨幅超10倍的公司为成功的投资,则在纳斯达克投资个股的“成功率”只有不到2%。选到高于发走价的个股的胜率也能够不到30%。

  3.2.4 市场化机制下套利空间不走赓续:打新收入率能够消极

  由于以前具有几乎稳赚不赔的收入,“打新股”成为许众投资者都会参与的套利机会。有许众分析认为,注册制下IPO挑速,明年可参与的打新次数会更众,所以打新收入会更高。

  但在市场化的机制下,偏离相符理程度的套利空间不走赓续存在。倘若新股上市后普及都能上涨,那在市场化的机制下新股的发走价就能够再挑高,直到其上市后异国确定性的上涨空间为止。可见,在审批制和管控发走价格下存在的打新套利空间,随着市场化机制改革的深入会变幼乃至消亡。

  原形上,随着IPO挑速,新股供答增补,新股上市后到第一次掀开涨停板的涨幅已经有消极的趋势了。对比纳斯达克的数据,科创板新股上市后的涨幅存在不同理。

  3.3资管新规过渡期临近也是明年市场的主要驱动因素

  资管新规自2018年实走后对资产管理走业和资本市场产生了主要影响,2020年8月监管机构宣布将资管新规过渡期延迟至2021岁暮。随着过渡期临界终结,资管新规对机议和居民的资产配置将产生主要影响,能够是明年资本市场的主要驱动因素之一。

  3.3.1 “非标转标”将给股市带来添量资金

  最先,资管新规对非标资产投资比例的节制,请求非标转标,将促使信托、银走理财、保险等机构挑高债券、股票等标准化资产的配置比例。以信托余额的投向占比为例,投向非标资产的占比自2020年以来最先清晰消极,阈值对答的是投向股票和基金的占比清晰升迁。

  3.3.2 信托、理财产品收入率消极,增补股市相对吸引力

  资管新规实走后,收入相对较高的非标资产被裁减,各栽监管套利的漏洞被堵上,信托、理财产品等的收入率清晰消极,增补了股市的相对吸引力。

  今年国债收入率自4月份后仰升清晰,对股市的不幸影响却不清晰,这是由于信托、银走理财产品等固收产品的收入率消极清晰。对于大无数投资者来说,固收类的理财产品的收入率能够比国债收入率更具代外意义。

  3.3.3 净值化和打破刚兑有利于资金从固收类产品迁移到基金和股市

  净值化转型和打破刚兑也有利于资金从信托、理财等固收类产品迁移到基金和股市。自资管新规发布以来,主要投资于非标的基金子公司资产管理周围最先最先消极,随后信托资产以及银走理财周围都清晰消极。与之对答的是股票型和同化型的公募基金周围自2019年以来添速上升,2020年召募周围创历史新高。

  3.3.4 资管新规明年的影响将大于今年

  资管新规的实走将影响机议和居民的资产配置,有利于资金流入股市和债市等标准化资产。自2018年实走以来,已经产生了比较清晰的影响和转折,那么在接下来一年的过渡期里,资管新规的影响还有众大呢?吾们分析认为,明年的影响力度将大于今年。

  2016岁暮是各类资管机构投资非标资产的高峰(金麒麟分析师)期,由于之后有些数据停留公布,吾们以2016岁暮的数据看各类资管机构投资非标的周围。券商、和基金子公司在2016岁暮投资非标的周围和占比挨近一半,但自2017年最先消极速度较快,以基金子公司为例,截止2020年三季度,其周围已经相比2016岁暮消极了70%旁边。可见,证监系统下的基金子公司和券商资管投资非标的周围能够已经大幅压缩了。

  信托业在监管的请求下,明年能够有更大的转型压力。从估算的信托投资非标资产的余额来看,其相对2017年的最高点仅消极20%。从信托余额投向非标的占比来看,仅在2020年以来消极了2个百分点旁边,非标资产占比仍有60%旁边。

  近来两年里,信托投资非标的余额消极主要是由于信托本身的周围消极了,而其投向非标的占比消极较幼,可见信托“非标转标”的难度较大。而监管请求“信托非标单一荟萃度不超过信托公司净资产的30%;荟萃资金信托非标投资总共不超过总的荟萃信托计划周围的50%”。

  所以,2021年的过渡期里,信托业“非标转标”以及周围缩短的压力照样很大,其对居民资产配置和资本市场的影响力度能够大于今年。

  保险资金投资非标资产的比例相对较矮,受监管调整的压力相对较幼,但由于优质非标资产供给的下滑以及保险资金周围的不息强大,保险资金增补权好类资产配置的需求不息添大。

  净值化转型、收入率消极等会减弱银走理财产品的吸引力,理财周围明年能够仍将消极。

  综相符来看,在接下来一年的资管新规过渡期内,信托、保险、银走理财等机构资金的配置以及居民的财富配置能够发生清晰转折,对资本市场产生的影响能够比今年更大。

  四、2021年大类资产配置不都雅点

  4.1 A股:指数外现郑重,组织进一步分化

  一方面,资管新规过渡期临近,资管机构以及居民财富的配置将发生转折,有利于添量资金流入A股。另一方面,注册制下IPO挑速,股市的供给也将清晰挑高。A股资金面将不息表现“供需两旺”的蓬勃景象。

  市场将进一步分化。在注册制和市场化的退市制度下,A股有看强化“卓异劣汰”,有利于筛选和孕育出一些远大的公司,但也要不息地、较大比例地镌汰战败和落后的公司。所以市场的分化将进一步添剧,指数外现郑重的同时,异国成长空间和治理能力差的一些幼市值公司能够存在较大的估值下修的压力。市场分化的添剧使得投资的难度和专科门槛都隐微挑高,A股的机构化进程将添速。

  从走业板块上看,科技和消耗具有永远向好的基本面,短期股价外现必要结相符“预期差”做战术配置,即在相反预期过高时战术性的逃避。从成长性来看,A股的科技走业市值占比、走业荟萃度和龙头公司的市值都有较大的成长空间。

  2021年,中游制造的某些细分走业能够外现超预期。受好于吾国率先控制住新冠疫情并重启经济,以及吾国相对齐全的产业链,今年出口金额和制造业利润添速都超预期。由于疫情仍有不确定性,且国外采购方能够偏好更安详的供答链,所以疫情对吾国制造业的出口能够产生较长的影响。

  4.2 港股:具有较高的相对配置价值

  港股估值以前永远矮于其他主要股票市场,这能够与其相对宽松的发走制度、上市公司来源(腹地公司占比高)以及投资者组织(海外投资者占比高)等相关。

  随着港股通等与腹地互联互通的机制越来越便利,A/H股永远存在的较大价差能够拘谨。截止2019年,港股的海外投资者组成中,腹地投资者已经跃居第一位。

  4.3 美股:分化极致,对矮利率倚赖度高

  超矮利率造成美股外现极度分化。自2008年金融危境后,美联储采取QE政策,永远维持超矮利率。头部公司不息议定超矮利率融资,回购本身的股票,做高股价。标普500成分股中有25%的公司,近10年回购的股本数超过公司现在总股数的45%。

  新冠疫情冲击后,美股分化将更添极致。高欠债率的情况下,名誉利差的扩大意味着公司业绩和股价的进一步分化。今年以来,纳斯达克的前十大公司贡献了指数的绝大片面涨幅。

  美股静态估值能够有所失真,对矮利率倚赖度高。统计美股中市值最大的60家公司的资产欠债率、以前10年回购股数占比、研发支出开支占营收比例。能够看到做事经理人掌控的公司外现出更高的欠债率和更大的回购力度,而研发支出开支占比却清晰较矮。

  做事经理人更添寻求公司的短期业绩和股价外现,而能够殉国了公司的郑重性和永远竞争力,造成静态估值有所失真。

  4.4 债券:利率维持波动,名誉利差能够扩大

  从中泰时钟的量化指标来看,央走货币政策仍处在较宽松的状态。资管新规下,信托、理财等收入率下走利好利率债。随着疫情影响减幼,明年地方当局专项债额度能够消极,利率债的供给能够不会像今年这么大周围。但随着经济企稳苏醒,明年的通胀压力能够会添大,不幸于利率债。此外抨击资金空转的监管政策对债市影响也很清晰。综相符来看,利率债维持波动的能够性较大。

  随着市场化倾向的改革推进,打破刚兑是大趋势,名誉利差能够扩大。吾国名誉债的名誉利差以前很长时间内都不及逆映名誉违约风险,由于刚兑,名誉利差大片面时候陪同起伏性转折。而这栽状况随着打破刚兑将得到转折。

  4.5 黄金:受好美元矮利率,紧盯全球央走黄金贮备动向

  历史上看,黄金走势与美国实际利率表现清晰的负相关,而美国经济和企业将长时间倚赖超矮利率。此外,黄金的高价格主要由其金融属性决定,全球央走对黄金贮备的动向能够是主要风向标。

  4.6 大宗商品:国内经济苏醒和全球央走放水利好大宗商品

  从中泰时钟经济产出维度的领先指标看,国内经济产出回升态势能够赓续到明年2季度。M1与M0的添量差领先产出添速半年旁边,领先指标尚未展现向下拐点,预示经济产出明年上半年也许率维持回升态势,幅度取决于地产调控和财政政策。

  工业品价格与经济产出高度相关,M1与M0的添量差对南华工业品指数也有领先作用。

  新冠疫情发生后,全球央走都大幅挑高了宽松力度,利好大宗商品价格的异日走势。从历史上看,西洋日央走的资产周围添速领先主要大宗商品价格半年到一年。

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义务编辑:陈志杰

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